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  电动汽车全球“缺芯”、双碳政策等因素不断推进的背景下,第三代半导体需求快速增长,以碳化硅为代表的半导体技术,可能成为国内芯片产业弯道超车的契机。

  根据国际知名行业咨询机构yole报告统计,截至2021年,天岳先进在半绝缘碳化硅衬底领域,市场占有率连续三年保持全球前三。碳化硅“上车”的风潮已起,天岳先进成为各大车企的“新宠”。2021年度业绩堪称“爆表”,但今年一季度止盈转亏。

  此外,成立至今,天岳先进深受资本青睐,至今已进行过6轮融资,公司是华为哈勃进军碳化硅领域的第一步棋。


  从天岳先进和讯SGI指数评分分析,公司获得55分,得分然较低。主要因去年研发投入增加拖累公司业绩,导致公司扣非净利润负增长。事实上公司净利润扭亏为盈,发展已进入快车道。

  净利润扭亏为盈,成功实现摘“U”

  天岳先进去年实现营业收入4.93亿元,同比增长16.25%,作为华为投资的上市公司,营收增速差强人意。

  归属于上市公司股东的净利润8995.15万元,扭亏为盈。值得注意的是2018年、2019年、2020年,天岳先进曾连续3年出现亏损,亏损额度分别为4213.96万元、2亿元、6.42亿元。


  图:2021年天岳先进年报

  但令人咋舌,天岳先进2020年营收只有4.24亿元,而净利润却是-6.41亿元。原因是出于股权激励的目的,2020年分别在1月、7月、8月进行三次股份支付,从有限合伙对象上分别按最近一次PE入股价格购回股份。同时对公司多名员工实施员工不设置等待期股权激励。

    图:天岳先进招股书

  因确认高额股份支付费用影响当年净利润水平。

  2021年天岳先进非经营性收入剧增7697万元。尤其是 *** 补助8894万元,同比增长约一倍,占同期公司营收的比例为17.94%。非经营性收入剧增为天岳先进创造更多的利润空间。

  扣非净利润同比下降42.82%,约1千万,主要原因是2021年加强重点产品创新研发与技术投入,同比增长2823亿元,

  2021年这份“亮眼”的成绩单,使得天岳先进满足上交所科创板相关规定,符合“上市时未盈利企业首次实现盈利”的条件,公司A股股票简称于4月6日取消特别标识,由“天岳先进-U”变更为“天岳先进”,成功实现摘“U”。

  研发投入同比增62.05%,拖累净利润?

  天岳先进不断加大研发投入力度,去年研发费用金额为7373.61万元,占营业收入的比例为14.93%,金额及占比较高,且公司研发投入仍保持快速增长态势。

  研发投入金额逐年上升已经成为天岳先进沉重的负担,研发费用支出上涨也是净利润下滑的重要原因。


  图:2021年天岳先进年报

  截至2021年12月末,天岳先进及下属子公司拥有专利授权415项,其中境内发明专利98项,实用新型专利授权312项,境外发明专利授权5项,走在国内碳化硅衬底领域前列。

  事实上研发费用并不是越多越好,研发投入还是要量力而行。天岳先进持续加大大尺寸衬底及导电型衬底等新产品的研发,研发投入能否形成研发成果具有一定不确定性,研发成果向经济效益的转化亦存在一定的滞后性。

  如天岳先进短期内大规模的研发投入未能产生预期效益,可能对经营业绩带来不利影响,轻则造成资金的浪费,重则资金链承受不住那么大的压力,将会直接断裂。

  原材料涨价,毛利率下滑

  天岳先进2021年综合毛利率为28.43%,较上年下降6.85%。公司综合毛利率受生产成本、产品售价、产品结构等因素影响。


  图:2021年天岳先进年报

  去年天岳先进营业成本同比上涨14.43%跑赢营收上涨幅度,具体来看原材料支出大涨,占成本构成比例上升6.24%。人工成本和制造费用在成本构成中占比下降。


  图:2021年天岳先进年报

  作为半导体材料生产企业,原材料和生产设备是天岳先进的重要生产资料。天岳先进生产所需的原材料主要包括碳粉和硅粉等主料和石墨件、石墨毡、抛光液、金刚石粉等辅料。生产设备主要包括长晶炉、切割研磨设备等。

  原材料涨价,导致天岳先进产品的生产成本增加,对公司主要产品的毛利率水平及经营业绩产生不利影响。

  库存金额、应收账款节节攀升

  2021年天岳先进生产量大于生产量,库存猛增。公司存货账面价值为3.86亿元,占期末流动资产的比例为38.95%。


  图:2021年天岳先进年报

  天岳先进表示,2021年为应对国际贸易形势变化,对主要原材料及辅料进行储备,导致报告期末存货金额较大。

  面对营收扩大,原材料涨价的局面积极备货的确明智的选择。

  另一角度来看,作为高科技公司来说,库存积压并不是好消息。如果公司工艺技术进步导致储备的材料无法满足生产需求,将产生存货跌价损失,进而对公司经营业绩造成不利影响。同时,由于国内碳化硅衬底行业尚处于快速发展阶段,下游客户对衬底参数指标的要求可能随应用需求的变化而更新,若未来下游客户需求、市场竞争格局发生变化,或公司不能有效拓宽销售渠道、优化库存管理,公司未及时销售的产成品可能导致跌价损失,进而对公司经营业绩造成不利影响。

  随着天岳先进经营规模扩大,公司应收账款规模和应收票据总体上有所增加。2021年天岳先进应收账款净额为5778.75万元,应收票据(包含应收款项融资)余额为1.1亿元。随着经营规模的扩大,天岳先进应收账款和应收票据规模可能进一步增加,若经济形势恶化或下游客户、承兑银行经营情况发生不利变化,公司将可能面临应收账款和应收票据不能及时足额收回的风险。

  好在天岳先进客户结构相对稳定,并且经营良好,偿还债务能力强,存在坏账可能性比较低。

  虽然库存和应收账款节节攀升,但是天岳先进2021年经营活动产生的现金流量净额为1.1亿元,主要是去年公司收到 *** 补助增加所致。

  “碳化硅第一股”股价已经跌去32%

  财务状况不佳,或许是天岳先进上市之初便破发的重要原因。

  1月6日,天岳先进公布的战略投资者缴款认购的名单中,宁德时代(300750)旗下问鼎投资、广汽集团(601238)旗下广祺柒号、上汽集团(600104)、小鹏汽车均现身投资榜。

  目前哈勃科技持有该公司6.34%的股份,位列第三大股东。


  图:天岳先进股权结构

  1月12日,天岳先进登陆科创板,发行价82.79元/股。但开盘后股价一度破发,盘中最低价仅有74.51元/股,但好在收盘价为85.5元/股,上涨3.27%,市值367亿元。

  次日,天岳先进未能再现翻盘走势,报收于81.99元/股。此后,其收盘价再未触及82.79元/股。


  图:天岳先进股价走势图

  4月29日股价曾一度跌至41元/股,随后股价徘徊上涨,截止6月13日收盘价58.13元/股,上市至今股价已经跌去32%。原因有三个:

  1,今年前六个月,上市首日共有24只科创板新破发,股破发率约50%。从新股破发行业来看,生物医药和半导体芯片是今年首日破发的两大重灾区。

  关于破发,山西证券(002500)认为,与新股开板估值高企、整体市场估值中枢下降等因素亦有关。

  2,业绩止盈转亏。天岳先进一季度实现营业收入6764.49万元,同比下降46.69%,归属于上市公司股东的净利润为亏损4376.51万元。

  3,市场情绪不佳,且美联储加息对成长股抑制较大,也导致天岳先进这类新股也就更不受青睐。

  客户集中度高,公司B占销售总额40.73%

  2018年至2020年及2021年上半年,天岳先进前五大客户的收入占营业收入的比例分别为80.15%、82.94%、89.45%和91.68%,客户集中度较高。


  图:天岳先进招股书

  招股书中天岳先进透露,客户B对公司的采购数量增加较快。“报告期内公司对客户B的销售收入占比分别为1.11%、6.08%、33.32%、49.31%,且客户B成为公司关联方后,交易金额及占比增加显著。

  招股书表示,客户B属于通讯行业对天岳先进产品的采购的增加,主要受中美贸易摩擦对全球产业链的影响、产品性能优势满足半绝缘型碳化硅衬底强劲的进口替代需求、以及半导体行业发展推动碳化硅衬底在下游应用领域需求的持续增长等多方面因素叠加的结果。

  这样的表述,不禁猜测客户B为华为的可能性。


  图:天岳先进招股书

  并且在2021该客户B依然占天岳先进年度销售总额40.73%,稳居第一位。


  图:2021年天岳先进年报

  并且从招股书获悉,多家珠宝公司也同时跻身天岳先进的前五大客户行业,以2020年为例,公司第三至第五大客户均为珠宝公司,其合计销售收入占公司销售总额的10.71%。

  据了解,非半导体级的半绝缘型碳化硅晶棒可作为宝石晶棒用于加工制成制造人造宝石莫桑钻进入消费品市场。对于客户集中度过高的问题,天岳先进表示,公司的半绝缘型碳化硅衬底主要用于外延生长射频器件,并最终应用于新一代信息通信和无线电探测等领域,而这些领域呈现参与者较为集中的态势。

  中外差距体现在8英寸碳化硅衬底

  碳化硅衬底是天岳先进的核心产品及主要收入来源,属于第三代半导体的上游。


  图:2021年天岳先进年报

  值得关注的是,目前90%以上的半导体产品是用硅基材料制作的,在行业内被统称为第一代半导体。而第三代半导体材料则是以碳化硅(SiC)、氮化镓(GaN)为代表,某种程度上,具备更好的物理性能,比如耐高温、高电压、高频率等场景。

  相较于成熟的硅片制造工艺,碳化硅衬底短期内依然会面临制备难度大、成本高昂的挑战。

  根据TrendForce最新报告预计,第三代功率半导体的产值将从2021年的9.8亿美元,增长至2025年的47.1亿美元,年复合成长率可达48%。

  目前国内主要以4英寸碳化硅衬底为主,部分企业虽已在6英寸领域取得突破,但良率仍存在差距;国际一线大厂则以6英寸为主,多家厂商已实现了6英寸碳化硅衬底的稳定供应。

  差距在8英寸碳化硅衬底上更为明显。

  国际企业方面,Wolfspeed、罗姆、II-VI均在2015年就已展示了8英寸碳化硅衬底,其中Wolfspeed还在2019年5月宣布投入10亿美元(约64.6亿人民币)建设新工厂,并在今年4月开始生产8英寸碳化硅等产品;英飞凌在2020年9月宣布其8英寸 SiC晶圆生产线已经建成;罗姆旗下SiCrystal公司预计2023年左右开始量产8英寸衬底、2025年量产8英寸SiC器件。

  可以看到,国际企业对于8英寸碳化硅衬底的量产已提上日程。相较之下,天岳先进则仍处于8英寸碳化硅衬底的研发阶段。

  受益于碳化硅功率器件在电动汽车等下游应用的增长,导电型碳化硅衬底市场未来将快速发展。相对硅片全球市场规模已达上百亿美元,碳化硅衬底的全球市场销售额仍较小,主要系碳化硅衬底供给侧技术门槛高,供应不足,制约了目前的市场需求释放。


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